【华创大消费】专题电话会观点：烈火真金，谁主沉浮
【食品饮料】短期需求影响程度不一，龙头积极应对加快提份额
疫情影响分类：白酒节前动销总体良好，节后影响高端酒偏小；大众品：必选龙头需求影响偏小，居家消费短期受益，渠道调整力决定后续影响程度。消费习惯变化：C端半成品及复合类产品需求继续增长；渠道部分转向电商购买及社区团购等；健康属性产品持续受益，包装化趋势将加快。企业应对：白酒企业复工复产节奏稳健，陆续出台渠道支持措施，名酒积极务实应对，后续更好抓住发展机遇。大众品方面，民生必需类行业影响有限，龙头企业在政府复工审批、物流运输资质等方面具备优先性，各方面影响更小。行业观点：短期需求层面是阶段性影响，中期来看，龙头公司受疫情影响更小，应对更加务实，借助短期冲击反而可加快调整转型和份额提升，强化竞争优势。
【轻工纺服】造纸逐步复工，家居谋篇长远
产业链复工的情况处于社会工业制造业的平均水平。但造纸和家具各有自己特殊的时间节点。1）家具行业目前为终端零售驱动厂商复工，单看厂商复工的意义不大，目前疫情对终端零售的影响还在延续，短期内终端卖场的开门和客户的回流很难发生。中期来看未来随着这一轮洗牌，行业集中度将明显提升。2）造纸行业：文化纸企业主要是产品难以运输以及原材料、辅料的库存不足，需求端、生产端基本稳定；箱板纸行业受限于废纸回收、原材料不足、产品下游包装厂开工率低、终端需要恢复较慢，我们预计4-5月因时间错位，行业将迎来一波因需求爆发、原材料短缺而带来的上涨行情。
【农业】猪价高位运行时间延长，转基因玉米商业化渐行渐近
生猪养殖行业补栏受阻，猪价高位运行时间延长。我们维持此前判断，大型养殖集团正迎来巨大扩张机遇，继续看好主流猪企投资机会。转基因玉米商业化渐行渐近，龙头种业公司有望共享行业扩容。转基因玉米一旦商业化，种子公司可从种子价格提升和基因专利费两方面提升利润。我们预计，转基因玉米商业化已渐行渐近，我国龙头种业公司有望共享玉米种子行业扩容，建议高度关注大北农、隆平高科、荃银高科、登海种业投资机会。
【家电】家电需求刚性，疫情推迟消费，看好行业长期发展
多数家电企业已于2月10日起复工，目前产能恢复至1/3到1/2。短期内疫情对家电公司生产、供应、渠道等产生一定冲击，中长期来看疫情影响有限，具体到各子板块：1）白电板块需求暂受抑制但并未消失，且Q1为淡季，龙头自身业绩确定性强，不改板块投资的长期信心；2）厨电短期受到影响，后续随着地产回暖将助推厨电内销需求释放，板块拐点可期；3）小家电板块线上占比较大且具备免安装属性，受本次疫情影响相对较小，健康小家电品类或迎来爆发契机。
【商业社服】业绩压制尚未结束，预期经历再出清，股价基本健康，空间已经显现
推荐标的：长期稳定收益，低点择机配置：珀莱雅（化妆品相对避险）、中国国旅（规模自然垄断已形成，静待4月政策窗口期）、广州酒家（餐饮利润占比小，看好陶陶居并购和产能释放带来的业绩提升能力）。建议配置：颐海国际：2B端业务影响较大，C端受益当前囿于物流尚无明显体现。进入自身低估值区间，建议逐步配置。永辉超市：2C生鲜景气度提升，估值修复尚未结束。关注九毛九。拐点公司：呷哺呷哺：进入自身极低估值区间，但大反弹需要疫情拐点，反转需要同店确认。
【医药】医药消费企业弹性强，疫情过后有望恢复性增长
新冠肺炎短期影响部分板块，看好消费弹性恢复下的投资机会。1）医药零售：此次疫情对板块有一定的业绩增厚，2020年处方外流政策有望进一步落地，叠加集中度提升逻辑，看好医药零售板块全年表现；2）医疗服务：疫情短期影响医院/门诊开业，中长期消费需求弹性强，下半年有望出现报复性增长；3）中成药：终端动销影响有限，看好片仔癀。
风险提示：疫情控制低于预期。
目录
一
【食品饮料】短期需求影响程度不一，龙头积极应对加快提份额
疫情影响分类
白酒：节前动销总体良好，节后影响高端酒偏小。1）从节后跟踪来看，节前主流酒企春节回款出货完成情况良好，回款比例30%-40%不等，判断对Q1收入口径影响有限。2）从节后实际需求影响，对不同消费场景及价格带产品影响程度不一，分消费场景来看，疫情影响程度排序：走亲访友＞宴请聚会＞商务送礼＞家庭自饮；高端酒尤其是送礼这块有一定提前计划性，所以这块节前销售占比更高，节后占比低；因此，分价格带产品来看，疫情影响排序：高端酒＜低端光瓶酒＜次高端及地产酒。3）量的影响判断整体在10%-15%全年计划量不等，高端酒影响最小，一次性影响在5%-10%之间，后续疫情控制后，部分宴请类需求将有所反弹，届时看企业提前准备和把握能力；
大众品：必选龙头需求影响偏小，居家消费短期受益，渠道调整力决定后续影响程度。大众品影响可分两类，一类如乳制品、啤酒、调味品等全渠道快消品，此类线下渠道2-3月终端销量影响较大，但类似乳制品、肉制品等需求偏刚性，且线上渠道及囤货属性部分对冲，全年影响偏小；一类以家庭消费为主的品类，如面向C端的速冻、调味品、方便食品，休闲食品及保健食品等，短期有所受益。分B端和C端，调味品、速冻等企业影响程度差异较大；分线上和线下，休闲食品及保健食品等企业影响程度也不一样，企业渠道调整力也决定了后续的影响程度。对于快消类企业影响评估，除需求外，还要评估复工、人员、物流及原材料等综合影响。待疫情控制后，应关注企业营运指标变化、渠道调整能力和需求反弹期的市场反应力，如啤酒企业疫情控制后可能面临旺季需求反弹；速冻企业根据市场环境调整B端和C端结构，加速B端份额集中；休闲食品及保健食品线上渠道正较快成长，龙头可借助契机加快线上布局和营销力度。
消费习惯变化
从食品饮料行业的分析观察，外出消费转向家庭消费使得居家消费相关的产品需求明显受益。因为疫情导致消费习惯变化，我们觉得看几方面：
1）产品方面：面向C端满足便捷化需求的速冻半成品，复合调味料等都受益增长较快。疫情阶段加快消费者对于这类满足便捷性需求产品的消费习惯培育。如方便面，汤圆水饺类产品虽然短期疫情期间也有很强需求增长，但这类消费判断在疫情结束后会有所回落。对于更多年轻消费群体来说，不单纯满足基本饮食需求，而是像半成品、复合类产品的升级产品需求会继续增长。
2）渠道方面：因为疫情影响，短期传统商超批发流通购买渠道受限，购买行为转向线上电商购买、社区电商等，疫情有望加速这类渠道进一步下沉和消费习惯养成。我们看到，一些调味品、啤酒、速冻企业也在进行积极应对，都在找社区合伙人进行拓展社群渠道。
3）从疫情结束后来看，健康属性类产品会受益，如补充免疫力的保健食品、乳制品等。食品包装化程度预计也会提升，国内如肉制品，卤味等散装比例还是很高，疫情可能会加快包装化趋势。最后，基于下游餐饮分食，针对单人饮食的这类产品新趋势也值得关注。
行业公司应对
公司应对角度来看，一个是抓复工复产，一个是应对需求短期下滑，在营销市场方面的调整。
名酒积极务实应对，后续更好抓住发展机遇。整体来看，节前任务完成度较高的名酒企业应对心态相对更为从容，近期如茅台五粮液老窖等龙头酒企召开专题会议讨论应对，部署防控工作，提出应对思路，体现龙头企业目标战略定力足和积极务实的应对态度。近期不少酒企也积极给经销商公开倡议和慰问，加快出台相应措施协助经销商渡过短期考验。第一，从经营目标调整可能来看，我们判断，高端名酒目前坚定此前经营目标底气更足，部分二线区域品牌经营调整压力略大。第二，高端酒价格周期趋缓，可能出现短期向下波动，但名酒明确继续积极维护价盘。第三，应积极协助渠道渡过短期难关，更加强化渠道忠诚度及信心，真正做到化危为机。
白酒企业复工复产节奏稳健，陆续出台渠道支持措施。茅五泸汾等多家酒企本周均陆续复工复产，保障产量及产品品质，坚守目标战略定力足，当下酒企销售层面正加紧采取市场调查、库存摸排及加强经销商支持等措施。茅台提出双半年坚定不移完成“双过半”，注意力集中到疫情之后的市场上来，不必担心卖不掉、价格出现逆转；五粮液则明确提出精准施策、不搞一刀切，强化优化配额加快费用核报等工作；老窖取消2月国窖配额计划降低渠道库存压力。总体来看，名酒企业战略定力足，应对科学精细，稳定渠道信心，确保行业总体向上趋势不受影响。渠道反馈来看，目前经销商和终端门店复工相对滞后，线上远程销售成为主流应对措施。
大众品方面，本周内企业层面基本已陆续复工，以乳制品、肉制品、酵母、面包、基础面食等为代表的民生必需类企业均已复工，部分企业春节期间全力保障生产供应。考虑到今年复工需政府严格审批，部分企业复工时点较往年推迟，结合人员返工、物流运输、原材料供应、节后需求淡旺季等因素，对子行业影响程度也有所差异。总体来看，大众品方面，民生必需类行业影响有限，政府积极支持，市场供应具备保障；龙头企业在政府复工审批、物流运输资质等方面具备优先性，各方面影响更小，部分企业在跨区域物流、原料供应方面仍受一定限制，积极采取加大线上销售、社区促销等多项措施应对；线下门店模式及下游餐饮高相关性企业如卤制品、啤酒、部分B端复合调味品复工进度略靠后，关注后期产能复工爬坡进度。
行业观点
我们总体判断，疫情对行业需求层面影响为阶段性，当前主流企业有序复工，复工时点小幅滞后总体影响有限，所以我们一直强调，短期需求层面是阶段性影响，应将视角更多关注到企业当前的应对之道及后续需求反弹后的市场反应力，中期来看，龙头公司受疫情影响更小，战略保持定力，应对更加务实，借助短期冲击反而可加快调整转型和份额提升，强化竞争优势。白酒方面，建议继续配置高端酒龙头，前期估值也有所回落，企业无论是从影响程度还是近期应对来看更为积极从容，业绩趋势不会出现变化，优先重点推荐贵州茅台、五粮液、泸州老窖，二线龙头推荐古井贡酒、今世缘、山西汾酒、顺鑫农业。大众品方面，继续推荐伊利股份、恒顺醋业、中炬高新、安井食品，短期关注安琪酵母、涪陵榨菜、洽洽食品、汤臣倍健、三全食品等受益标的。
二
【轻工纺服】造纸逐步复工，家居谋篇长远
造纸行业
1、文化纸行业
疫情发生前：因产品供不应求，节前太阳纸业、晨鸣纸业均发涨价函，春节期间各企业均在赶工准备供货。
疫情发生后：
1）物流端影响严重：初二/初三疫情发酵，物流端受到影响，尤其是跨区域物流影响严重，例如山东、浙江等跨地级市区域。
2）制造端问题不大：目前开工率比较高，实现正常生产。制造端主要问题为纸企库存中化工产品及其他辅料开始出现短缺。若跨区域物流在2月底前可恢复，生产端面临的短缺问题不大，因为纸企在节前对木浆等有充分备货。
预判：若月底物流有效恢复，企业订单产品可以陆续运出，文化纸生产端将保持平稳状态。
2、箱板纸行业
往年惯例：节前库存处于低位，春节期间纸厂正常轮流检修停产，春节后复工
疫情影响：节前节后变化较大，节中因疫情影响需求断崖式下滑。
1）零售物流影响较大：箱板瓦楞纸主要的需求构成为物流（70%）、快递（10%）、出口（20%）；零售物流受疫情影响巨大。
2）需求端短期疲弱：纸企下游的二级、三级包装纸箱厂开工率较低，导致需求端呈现短期疲弱的状态。目前行业下游二级、三级包装纸箱厂开工时间普遍在2月20日后。包装纸箱仍有需求，但是工厂无法持续供货。预计箱板瓦楞纸需求端将于2月底恢复。
3）原材料端受疫情影响更大：箱板瓦楞纸主要原材料为国废、外废。国废整体回收短期内受到极大压制，主要原因为：小区封闭式管理、居民防范意识高，废纸回收人员短期内无法进行废纸回收，进而无法集中到打包站返回纸厂。目前基本所有打包站均停工不产，废纸供应端短期内很难恢复。所以原材料端的影响比需求端的疲弱更大。
4）制造端恢复慢于需求端：目前纸厂用的原材料主要为第一批和第二批废纸进口的额度，通过外废进口的方式进口。制造端恢复慢于需求端。目前除湖北全部停产外，其他地区开工率约三成，主要以大厂为主，小厂开工不多。
预判：预计需求端于2月底之后恢复，原材料端短期内很难恢复，制造端恢复慢于需求端，行业整体变盘时间慢于文化纸，预计时间4-5月后。从整个产业链来看，需求端要抢上半年恢复的订单，需大量包材；上半年未回收的废纸难以在下半年突击回收。另外，上半年原材料的短缺依靠外废进口满足，在下半年整个外废紧缩的背景下，外废进口额度不可能再大幅度释放，所以今年行业会呈现原材料极度紧缺的状态。4-5月是行业快速上行的时间点，短期内，纸厂开工率很低，纸厂库存呈现平稳偏往上走的态势。
家居行业
复工情况及看法：最早的家居工厂于2月10日复工，多数普遍在2月17日复工，个别企业延迟至2月20日甚至更晚。我们认为，工厂的复工对家居产业的意义不大，主要原因为：家居行业受疫情的冲击在终端零售端。复工后，特别是定制家居企业，包括一些已经实现订单化生产的家居企业无法给客户交互产品。终端零售端目前几乎没有任何门店能够大范围营业，美凯龙和居然之家等投入卖场的企业，在公司端允许的情况下，普遍于下周才能开工。
预判：整个终端零售的恢复时间更慢一些；从终端零售开工的角度，预计3月初才会有所恢复。但疫情恢复后短期内，消费者可能依然不会去卖场逛家具，因此整个行业需求可能直到5月之后才能呈现爆发式增长的态势。企业端的开工时间较早，为下半年订单的释放进行提前生产准备。未来随着这一轮洗牌，行业集中度将明显提升。
应对方式：从春节到现在，厂商、经销商处于关门状态，主要是先在线上渠道获取客户和集客，通过线上集客的方式与一些客户预沟通，从而获取客户的预订单，在整个终端零售恢复之后再成单。这种线上的预营销规划的方式效果较好。
总结
产业链复工的情况处于社会工业制造业的平均水平。但造纸和家具各有自己特殊的时间节点。1）家具行业：目前为终端零售驱动厂商复工，单看厂商复工的意义不大，目前疫情对终端零售的影响还在延续，短期内终端卖场的开门和客户的回流很难发生。中期来看未来随着这一轮洗牌，行业集中度将明显提升。2）造纸行业：①文化纸企业主要是产品难以运输以及原材料、辅料的库存不足，需求端、生产端基本稳定；②箱板纸行业受限于废纸回收、原材料不足、产品下游包装厂开工率低、终端需要恢复较慢，我们预计4-5月因时间错位，行业将迎来一波因需求爆发、原材料短缺而带来的上涨行情。
三
【农业】猪价高位运行时间延长，转基因玉米商业化渐行渐近
生猪养殖行业补栏受阻，猪价高位运行时间或将延长
猪价短期或高位震荡，屠宰场全面复工之后，猪价大概率会小幅回落。上周日全国生猪价格38.37元/公斤，上周五全国猪肉批发价50.09元/公斤，生猪价格与猪肉批发价均保持高位震荡，主要原因是，短期内复产屠宰场比较有限，养殖户压栏现象较为普遍。随着新冠疫情趋稳，人员陆续到岗，屠宰企业全面复工后，生猪出栏量和出栏体重均将上升，猪价或小幅回落。
生猪养殖行业被动去产能+补栏受阻，猪价高位运行时间或将延长。原料、饲料调运受阻导致部分养殖户被动去产能，补栏难度也明显增强。主流上市猪企饲料供应充足，但产能扩张均受到不同程度影响，本周数家猪企发布“关于新型冠状病毒肺炎疫情对公司生产经营影响的说明”，牧原股份、正邦科技、天邦股份均公告称，“公司所有工地暂停施工，具体复工时间等待政府通知”，新希望也公告称“公司生产经营所受影响主要体现为部分工厂复工延迟，对生产建设进度有所影响；公司养猪产业工程建设、生产运营等情况整体可控，不会对原计划发展节奏带来重大影响”。2019年11月全国能繁母猪存栏环比上升4%，静态看，对应今年11月生猪出栏环比上升；动态看，非瘟疫情需持续观察，三元留种效率较二元种猪大幅降低，产业私用非瘟疫苗造成负面后果，再叠加新型冠状病毒疫情带来产能被动出清及补栏受阻，我们预计2021年生猪价格将维持高位。
我们维持此前判断，大型养殖集团正迎来巨大扩张机遇，除拥有种猪资源、雄厚的资金实力，生物安全防控能力提升成为重中之重，生物安全防控效果将直接影响生猪出栏价格、出栏体重、养殖成本，进而影响到盈利能力和扩张速度，上市猪企净利润或分化。已公布2019年业绩预告的温氏股份、牧原股份、正邦科技、新希望业绩均符合或略超市场预期，继续看好主流猪企投资机会。
禽链商品代价格或迎来反弹，中期价格走势取决于疫情所致的产能出清程度
2020年第6周(2020年2月3日-9日)父母代鸡苗价格50.03元/套，周环比大跌11.7%；父母代鸡苗销量75.89万套，周环比大降23.2%；在产祖代种鸡存栏94.48万套，环比下降2.8%；后备祖代存栏63.34万套，环比上升8.4%。2019年我国白羽肉种鸡祖代更新量和强制换羽合计131.47万套，同比增长55.8%，祖代已供过于求，2020年白羽肉鸡供给压力将逐步释放，此外，2019年黄羽鸡产能也同比上升。新冠疫情对肉鸡产业的影响体现在两方面：1）活禽市场关闭，及餐饮企业经营惨淡造成鸡肉消费下降；2）为防范疫情扩散，部分区域原料、鸡料调运受阻，已造成肉鸡行业剧烈被动去产能。鸡苗、毛鸡和鸡肉价格有望在暴跌后迎来反弹，周五鸡产品价格11500元/吨，周环比上涨2.7%；当然，白羽鸡价格中期走势取决于新冠疫情下祖代和父母代产能出清程度。
转基因玉米商业化渐行渐近，龙头种业公司有望共享行业扩容
从政策层面看，转基因作物从非食用，到间接食用到食用的产业化路线清晰；从现实意义看，可有效解决草地贪夜蛾在国内快速传播的问题。
转基因玉米一旦商业化，种子公司可从两方面提升利润。
1、种子价格提升：维度一：2018年我国常规玉米种子成本55.72元/亩，而2018年美国玉米种子（以转基因为主）价格为110.93元/亩，中国转基因玉米种子若实现商业化，价格上限有翻番空间；维度二：2001-2010年美国转基因玉米种子较常规种子溢价达到25%-50%，若以2018年我国常规玉米种子成本55.72元/亩为基数，中国转基因玉米种子溢价可达到13.93元-27.86元。我们从审慎的角度考虑，选择第二种可能，每亩转基因种子溢价13.93元-27.86元，若转基因玉米推广面积最终达到4亿亩，则玉米种子行业可扩容56亿元-111亿元；
2、基因专利费：国外的收费模式是，转基因性状可以带来10-20%的增产，相应的收益会由性状研发公司、种子公司和农民共享，从分成比例上看，农民最多，生物技术公司次之，种子公司最少。据我们草根调研了解到，专利许可费或定在10元/亩，若转基因玉米推广面积最终达到4亿亩，则对应40亿元左右的基因专利费。
我们判断，转基因玉米商业化已渐行渐近，我国龙头种业公司有望共享玉米种子行业扩容，建议高度关注大北农、隆平高科、荃银高科、登海种业投资机会。
四
【家电】家电需求刚性，疫情推迟消费，看好行业长期发展
核心观点：家电需求刚性，疫情推迟消费，看好行业长期发展
疫情影响：短期市场需求下降，但疫情难阻未来需求反弹。家电厂商主要集中在江浙、广东等疫情较为严重的地区，疫情造成的道路管制对家电上下游运输造成一定的影响。供应链：上游原材料的供给受限于延迟复工和交通管制的影响，预计短期或将遭遇配件产能不足的困境；产能端：家电多数企业已于2月10日起复工，但由于各地管控较为严格，目前家电企业产能恢复约正常水平的30%-50%，后续随着疫情趋缓预计2月底能够逐步恢复正常，目前部分热销产品的产能存在一定供需缺口；消费端：线下门店受到明显的冲击，但家电行业线上渠道份额占比相对较高，线上零售随着物流恢复可弥补线下冲击带来的影响。预计疫情影响主要在第一季度，但家电需求较为刚性，疫情料推迟消费，仍看好行业长期发展。
消费习惯：在疫情阶段出行受到一定限制，人们更倾向于居家烹饪用餐，愈发关注健康生活，催生了消费者对厨房烹饪电器及各类健康家电的需求释放。1）厨房烹饪类：疫情的发生使得人们更多居家生活，用餐习惯从原先的在外就餐、外卖向居家制作转变，拉动炒菜机、料理机等各类厨房烹饪电器销售走俏；2）健康家电类：疫情下人们更加关注家电产品的消毒杀菌功能，消毒柜、蒸汽拖把、带有高温杀菌功能的洗衣机、挂烫机等产品均备受消费者青睐。此外，目前公司复工提倡员工单独就餐，催生了电热饭盒等一人用产品需求的增长。
公司应对：家电公司目前主要聚焦在疫情防控，有序推进复工复产。根据调研，多数家电公司在充分准备防控物资的同时，提倡分批次复工，优先安排市内、省内的员工到岗，逐步安排外省员工在隔离日后到岗。对于热销产品产能供不应求的问题，各企业正协调内部资源加大生产，出口业务正与客户协商延期交货，但整体预计仍会存在部分供需缺口。
总结：短期内新冠肺炎疫情对家电企业生产、供应、渠道等产生了一定的冲击，目前多数工厂均已于2月10日起复工，中长期来看疫情对家电板块影响有限，具体到各子板块：1）白电板块需求暂受抑制但并未消失，且Q1为淡季，龙头自身业绩确定性强，不改板块投资的长期信心；2）厨电在短期受到影响，但后续随着地产回暖将助推厨电内销需求释放，板块拐点可期；3）小家电板块线上占比较大且具备免安装属性，受本次疫情影响相对较小，健康小家电品类或迎来爆发契机。
推荐公司：1）高壁垒、低估值以及未来发展值得期待的龙头公司：格力电器、美的集团和海尔智家；2）受益于竣工预期改善的厨电龙头公司：老板电器和华帝股份；3）抗周期性强的小家电龙头公司：苏泊尔、九阳股份和新宝股份。
五
【商业社服】业绩压制尚未结束，预期经历再出清，股价基本健康，空间已经显现
疫情影响下春节出游人数大幅减少：2019年春节黄金周期间我国出游4.15亿人次（+7.6%），旅游总收入5139亿元（+8.2%）；2020春节期间诸多景区关闭，人群聚集性活动巨幅减少，餐饮旅游业整体冲击严重。交通运输部数据显示，受疫情影响，1.25-2.14期间全国共发送旅客2.83亿人次，日均1348万人次，同比下降82.3%。；预计春运40天客流将同比下降45%；春运返程峰值约1500万人次，预计不会超过日常客运量的20%。
自然景区——黄山、峨眉山：自然景区天然垄断、不可再生，相对人工景区而言，重投入较小。疫情发生后峨眉山景区、黄山风景区分别于1月24日、25日暂停对外开放，无客流流入，日常运维费用虽有所降低，但固定成本刚性，收入端降低对利润影响较大。国企人员稳定性较高，现阶段黄山旅游平均日刚性支出100万元。黄山一季度收入占全年15%（利润占比约5-10%左右），峨眉山一季度收入占全年约23-25%（利润占比大约8-9%）。若Q1影响基本结束，5.1黄金周恢复正常，我们认为短线出游需求可能有一定的报复性反弹，弥补Q1的景区关闭空缺。
人工景区：人工景区的重投入较大，中青旅旗下乌镇、古北水镇均于1月25日闭园，游客退票或延票，相应也减少日常运维费用。考虑除景区闭园减少部分运维费用外，其余折摊（预计Q1约0.6-0.7亿元）、人工成本费用较为刚性，预计Q1景区有亏损压力。旅行社业务虽有望争取供应商方面的部分退改政策，但预计对业绩有一定影响。
演艺项目：疫情的影响包括两个方面：一是项目闭园期间不接待游客，此时运维费用较小，期间员工基本薪资照旧，但演艺项目暂停后浮动薪资减少；另外若疫情持续较长、游客暂未恢复，则仍处于储备期的新项目可能延期。春节黄金周期间景区关闭，考虑整个季度的运维费用，预计宋城演艺Q1应能基本打平或略有盈利。
酒店：疫情之下，酒店业受创严重。一方面是出行减少带来的RevPAR下滑，另一方面，酒店集团有较大比例的加盟业务，疫情严重地区大量加盟酒店被征调投入抗疫工作，近期几家酒店集团纷纷宣布减免部分加盟商费用，加盟收入受影响。短期行业新增供给预计也将有所调整，租金成本和人工成本压力下，单体酒店挑战较大，预计行业结构调整将加快、弱势产能出清提速。疫情利于行业长期健康发展，市场向优秀龙头集中，但酒店业受限于库存不可保存，报复性反弹更多体现在revpar的变动，预计全年经营受一定程度影响。
主题公园：海昌海洋公园于1月24日暂停旗下所有项目，资产投入相对较重，与行业惯有的资产结构类似，虽低于国际同行的平均杠杆水平，但杠杆率依然较高，本身资金压力相对较大。公司现有员工近万名 ，并且拥有十多万多头/只海洋极地动物、百万m2的场馆和庞大的运维和维生系统。预计月度运营费用达亿级别，预计短期面临一定资金压力。
餐饮：按非典经验，疫情期间基本没有收入（本次外卖占比会超过营收两位数），此后三个月按照30%，50%，70-80%进行恢复，测算5月底开始摆脱影响，全年餐厅层面收入-20%，利润在今年预期上最高影响可达59%，所有餐企下调预期；但业绩预期经历股价二次出清，当前已经比较健康。更推荐以餐企品牌、食品制造业变现的公司，如广州酒家、颐海国际。
目前疫情对经济社会短期产生影响，旅游行业景区闭园、旅行社业务暂停，酒店入住率下滑，均受到较为明显的冲击，而预计疫情结束仍需时日，考验着旅游行业的资金实力、经营能力、疫后修复能力等等各方面水平。
推荐标的：长期稳定收益：中国国旅、珀莱雅、广州酒家、颐海国际；拐点公司：呷哺呷哺；景气度提升拔估值：永辉超市。
六
【医药】：医药消费企业弹性强，疫情过后有望恢复性增长
总结医药消费板块疫情影响：医药消费企业弹性强，疫情过后有望恢复性增长
1）医药零售：处方外流政策2020年有望进一步落地，集中度提升逻辑不断验证，看好医药零售板块。
2）医疗服务：医疗服务行业强者恒强，眼科方面，客单价提升逻辑（白内障及屈光业务）叠加视光门诊高速增长，关注爱尔眼科；口腔行业方面，以专科连锁模式整合行业的标的稀缺，关注通策医疗；体检行业在阿里系的并购整合下，2020年预计进入实质整合期，关注美年健康。
3）中成药：成本推动中成药企业涨价，推荐片仔癀。
疫情对医药消费板块的影响
我们与医药零售、医疗服务及中成药等11家医药消费企业做了电话沟通，综合来看，行业出现结构分化现象。医药零售板块：根据我们草根调研数据，药房在1）防控物资及2）感冒药相关品类有直接受益的趋势，近期带动客流及营业收入增长。医疗服务板块多家企业均出现闭院情况，需求有望在疫情过后出现恢复性增长；而中成药龙头企业并未有明显影响。从2003年非典看，医药零售受益情况主要体现在几方面：1）到药房购药的人数增加；2）细分品规增长强，其中抗病毒类药物、提高免疫力类、维生素类3大品类药物出现大幅增长，其中部分品种出现断货现象，其中包括白云山板蓝根、力度伸（维C泡腾片）、金施尔康、香雪抗病毒口服液、善存等多地存在断货现象，与此次疫情药房下药房受益品种趋同。我们认为医药零售板块，存在季度业绩增厚情况。医疗服务板块，爱尔眼科、美年健康、通策医疗3家企业均闭店停业，根据上市公司的反馈，我们认为疫情影响营业周期在1个月左右，短期对业绩存在一定影响。但从几家企业反馈情况看，业绩预期尚未修改，预计疫情结束后的恢复性增长有望在下半年带来业绩增长。同时，大型专科连锁在此次疫情中拥有更大优势，中小专科连锁及门诊/诊所所受影响更为严重，此次疫情有利于龙头进一步整合行业，获得更多客流增长。
中药企业方面，同仁堂、片仔癀反馈的终端销售反馈的情况未收到疫情影响，销售趋势平稳。
主要推荐公司
（一）医药零售
1、行业观点
趋势一：2019年是行业分化元年——政策监管重拳频出，不合规中小药店逐步退出。
2019年以来，监管政策力度不断加大：执业药师审核+五险一金缴纳+增值税进/销项核查力度，越来越多的不合规运营中小连锁及单体药店退出市场。根据我们不完全统计， 2019年全国药房GSP飞检数总计46964次，其中限期整改11726次（占飞检比例的25%），撤销/收回/吊销/注销GSP661家（占总比例的1.4%），其中吊销/撤销主要原因为，药房合规化成为主流。上市公司以合规方式运营，合规运营，有利于合规运营的上市公司。从2019年运行数据看，上市公司与行业数据形成鲜明对比，板块分化现象明显。我们认为，未来3-5年行业分化将进一步加剧，有利于龙头整合市场，提高集中度。
趋势二：2019年是处方外流提速年
第一批DTP验收药店已通过60家，同时以“梧州模式”为代表的处方外流模式已实现处方明显外流，处方流出均呈提速迹象。随着药占比+零加成的效果显现，医院流出意愿强烈；处方药企业在未中标市场看中院外市场（即零售药店），积极布局零售药店；政府推行处方流转平台对接医保统筹的方式，加快处方外流。
流出渠道1：专业化药房（特病药房、慢病药房）推动处方外流中国医药商业协会已出台《零售药店经营慢性病药品服务规范》（即慢病药房标准）、《零售药店经营特殊疾病药品服务规范》（即DTP药房标准）。其中特病药房（DTP药房）于今年6月30日公布第一批达标药店名单（总计60家） 。预计此次通过标准的60家药店有望优先对接医保统筹。未来随着慢病药房和特病药房的逐步落地和验收，以上两类药房均有望对接医保统筹，推动处方外流。
外流模式2：处方流转平台（典型案例：梧州模式）推动处方外流梧州模式通过第三方电子处方流转平台，成功对接院外药店。同时对接医保统筹，实现了处方院外流出。我们认为梧州模式有望进一步在全国推广，进一步推广处方外流。
2、公司推荐
老百姓：弹性高，业绩预期存超预期可能
益丰药房：可转债Q1有望发行，并购弹性高
大参林：2019年并购加速，2020年政策利好
国药一致：2019年3大并购项目落地，2020年预计过10亿并购规模有望持续
（二）医疗服务板块
1、行业观点及关注公司
主要细分赛道看好眼科、口腔、体检行业。
1）爱尔眼科
外延并购加速推进，完善全球产业布局。公司加快产业的全球布局，包括（1）公司引入战投高瓴资本和淡马锡；可为公司注入全球化布局的战略思维；（2）公司完成对ISEC Healthcare Ltd.的收购，ISEC作为东南亚的知名连锁眼科服务机构，将进一步拓展公司的海外业务；另外并购基金支持下公司的体外标的有序注入，公司拟收购中信产业基金以众生医药旗下的28家眼科医院，进一步扩大公司的国内眼科布局，随着全国医疗网络不断完善，规模效应和分级连锁优势进一步显现。
核心业务不断增长，高端业务转型发力。半年报显示公司各项目均实现稳定增长，其中视光服务较去年同比增长30.98%，主要受视光技术和产品的不断创新升级；屈光手术收入较上年同期增长21.44%，主要是手术量稳定增长的同时全飞秒、ICL等高端手术占比进一步提高，形成量价齐升的趋势；白内障手术较上年同期增长10.92%，主要受白内障的转型升级影响高端晶体的消费转化提升。
内生增长持续稳健，成熟+成长优势凸显。公司2019年前三季度实现收入77.32亿元（+26.25%）；实现归母净利润12.31亿元（+37.55%）；实现扣非归母净利润12.35亿元（+34.24%）。新注入医院尚处于业绩释放初期，因此业绩贡献多为内生增长。
发展策略：（1）全球布局探索国际化路径；（2）科教研体系日趋完善，加强人才队伍建设；（3）高端转型，业务扩展。
2）通策医疗
发展策略：（1）蒲公英计划推进，坚持“区域总院+分院”的发展模式及集团化复制模式；（2）“种植计划”和特色医院实现高端转型升级；（3）重点打造“通策医生集团”，全面实行CM团队接诊模式。
3）美年健康
发展策略：（1）体检项目升级，C端业务扩展；（2）大健康产业入口端，海量数据应用；（3）预防医学生态圈。
（三）中成药
我们看好中药消费品领域中业绩确定性强，赛道长且短期业绩可以兑现的企业，看好片仔癀。
1）片仔癀
“片仔癀系列”3大需求强劲。“片仔癀系列”需求分为3类，肝病用药需求、保健养生自用需求、保健养生送礼需求。1）肝病用药需求主要聚焦于非酒精性脂肪性肝病（NAFLD），是肝病市场最大细分领域，患者人数3.16亿，占比65.28%，是肝病市场患病率增速最快的细分领域，同时也是“片仔癀系列”优势领域。2）在保健养生自用消费场景下，消费者更青睐中医药，并重点关注产品的有效性、安全性。公司属于中药行业头部公司，循证医学研究表明，“片仔癀系列”在保肝护肝、免疫调节、解酒等领域疗效显著，安全性强，年均药费5500元，消费客群主要为我国387万户高净值家庭。3）在保健养生送礼消费场景下，消费者更青睐高端品牌，公司在中药行业品牌价值排名第3。在送健康TOP4高端品牌/品类比较，“片仔癀系列”疗效确切、标准化程度高、负面新闻少，具有较大优势。
“片仔癀系列”全国渗透率极低，即使在福建省渗透率仍有提升空间。根据我们测算，在全国范围内，“片仔癀系列”肝病用药需求渗透率为0.13%，离成熟市场（福建）渗透率1.76%尚有12.5倍提升空间。在保健养生-自用需求下渗透率为1.98%，离成熟市场（福建）渗透率25.86%尚有12.1倍提升空间。在成熟市场福建省，“片仔癀系列”肝病用药需求渗透率仅为1.76%，高于全国平均水平0.13%，离10%渗透率尚有4.7倍提升空间。在保健养生-自用需求下渗透率为25.86%，高于全国平均水平1.98%，说明市场已较为成熟，未来增速可能放缓，潜在渗透率为30%左右。
七
投资者提问
食品饮料
Q：安井产能情况如何？是否会从B端向C端变化？
A：根据我们的跟踪来看，企业在上周2月14号开始陆续复工，从周一开始全面复工，短期受到返工人员、隔离等影响产能利用率会受一定影响。但河南新工厂从今年上半年起产能会有释放，所以整体判断随着全面复工，产能利用率会逐步提升。关于B端和C端的调整，我们觉得现在公司产品结构已在积极调整，短期会侧重面点类的产品；火锅料这块也会加重C端的比重，像丸之尊、19年下半年做起来超预期的锁鲜装等产品。公司目前作为速冻行业龙头，无论是产能、渠道还是大单品的策略上，我们觉得短期内安井从B端转向C端的过程会比中小企业更从容。目前情形下，B端的比例缩小、C端的产能放大是必然的。
轻工纺服
Q：山鹰纸业在湖北的产量是否会受到较大影响？博汇纸业被APP收购后，白卡纸的盈利是否能够提高？
A：（1）现在整个湖北地区，不管是工业纸、生活用纸还是家居企业，我们了解到基本上都存在不能开工的状态，不光是山鹰的产量会受影响，其他企业也都是如此。
（2）博汇被APP收购其实是去年年底今年年初的造纸行业大事情。白卡纸有几个定量的标准：2018年以前（博汇和APP进行整合之前），白卡纸的价格一直是和双胶纸的价格是同一水平线的，盈利水平也基本相同，因为他们整个原材料端差的不多，主要是产品工艺以及贸易商趋同导致的。2018年以来，整个白卡纸的价格基本上比双胶纸低300-400元甚至400-500元，也就是当白卡纸的盈利是400-500块钱时，双胶和铜板基本上是800-900块钱的水平。目前白卡纸基本比双胶和平板盈利低400-500块。这除了投资企业的整合需求，包括一些价格策略等因素外，关键的是白卡纸处在一个相对产能过剩的状态。目前全国大概1000万吨左右的产能，产能开工率基本上是六、七成，还是低于文化纸产能。主要是2个原因：a.需求端白纸板的退出和塑料的替代没有瞬间释放；b.供给端博汇等投资企业有一些新增产能在18、19年陆续投产。
（3）我们觉得未来3年有几个积极的因素会帮助白卡纸行业：APP收购完博汇后，单一企业的市占率扩增到60%，是各个报纸行业中最高的，所以可能通过产能协同解决1000万吨产能过剩的问题。从需求角度，春节期间包括节前大家对于禁塑令的关注度较大。如果瞬间把塑料的快递、包装品以及塑料制品的食品包装都去掉，我们认为200-300万吨的新增需求会在2-3年内逐渐释放，将有力地缓解白卡纸产能过剩的状态。c. 所以短期内可能不会马上把白卡纸和双胶、铜板的400-500元的盈利差缩回。但中期3年来看，一方面APP会整合行业，另一方面白纸板的退出是一个确定性事件，从环保的角度只是速度的问题。同时从禁塑令实施的角度，白卡纸200-300万的新增需求确定性也很强，因为目前从经济性和技术可行性来看，没什么能替代这种塑料食品包装盒。
家电
Q：请问海尔原计划2020年开始渠道改革，对销售人员加强激励，一月份影响如何，以往对KPI考核严格，疫情后是否有影响？
A：海尔是在2019年开始做渠道改革的，目前已经能看到比较明显的变化，渠道改革主要包括改变经销商的职能、实现统仓统配、全流程系统的搭建。这些内容在年前已经基本在全国范围内落地，但还需要经销商、小微公司一段时间的磨合，目前正处这个阶段。加大销售人员的薪酬激励，目前还未看到在全国范围内推进，会选择先在一些地方做试点。
商业社服
Q：国旅未来不仅仅是疫情的问题，未来若干年也面临垄断模式逐渐受到竞争的威胁，曾经国旅靠垄断比如说海南免税岛，未来不仅仅是国旅可以做这个生意？
A：去年的会议海南省讨论了很多政策包括新开一张牌照、每人每年3万元额度继续向上打开、12件化妆品额度向上打开、8000元行邮税额度向上打开，甚至全岛目录内免关税。在我们预期中今年4月份海南免税港的政策会出来，现阶段市场预期是放一张新的牌照，预计中出服获得新牌照来经营离岛免税，同时有可能全岛目录范围内免关税，但可能影响比较小，因为免税是增值税、消费税、关税三部分，关税占比比较低，普通产品只有2pct。过去国旅确实是政策垄断性的公司，我们认为政策向国旅聚集带来的估值提升走完了，将由内生增长为国旅锚定新的估值中枢，预计今年4月份政策不会向着国旅，估值不会大幅提升；业绩方面，一季度海南是旺季，海南贡献国旅报表净利润的2/3，一季度海南4个店关停对业绩影响比较明显，今年估计扣非同比下行40个点，但国旅过去两年有业绩储备，释放业绩潜力比较足，我们认为国旅有放业绩的能力，内生的业绩会影响未来一两年新的估值中枢。新政策放新的牌照会打击国旅的估值，但不会影响业绩，新的牌照不会有量，比如说雅诗兰黛不会再给第三家大量供货。放第三张牌照打击估值或将是配置时机。
Q：餐饮产业供应链长期是否会受疫情而改变？
A：餐饮供应链不追求大而全。大家可以把九毛九太二看成极致的新中餐，典型的大单品、短菜单、少人员触点，自己只控制贯标菜供应链，把非贯标菜的供应链外包给第三方。疫情期间一次性短保产品没有受到大的冲击。另一方面，疫情让很多2B企业进到2C端，比如美菜做社区团购业务，另外像步步高、中百、武商切入到社区团购，因为它们是保供企业；所以2C端生鲜供应链改变比较大，而餐饮企业受影响不大，只是以前不规范采购第三方化，这是长期趋势。
Q：广酒餐饮和速冻受的影响？
A：广酒外卖放量对餐饮整体影响有限，餐饮收入只有1/4占比，利润只有10%占比。广酒20家门店，14家营业，但是外卖占比小，具体影响程度不好说。速冻品一直是满产满销，Q1现在是受物流影响，省外订货物流跟不上，具体影响要等疫情结束之后，对Q1综合影响方向不太好判断。
Q：怎么评价九毛九在西北菜和酸菜鱼里的竞争力？
A：九毛九在西北菜中比较好的品类，比较廉价而且标准化做的比较好。九毛九公司的主要估值主要是在酸菜鱼。不要担心太二这个品牌开店。
医药
Q：美年健康Q1业绩指引？
A：目前整体影响需要观察，以专科医院和门诊情况看，各医疗机构需要进一步等待政府通知，才能开诊。目前美年健康300个城市只有十几个城市体检门诊开业。
Q：爱尔眼科，总共有多少店分布在湖北省？目前全国店面都在关停，湖北医院是被征用吗？正常情况，一季度会亏损？
A：体内一共102家，湖北是3家，整体占营收会有一定的影响；18年营收占比大约12%。
目前只有一家医院被征用，另外有1000左右员工在抗疫一线。从影响程度看，爱尔眼科1月份指标达成率是100%，1月份没有影响；关停时间是2月1日前后，初步预计恢复时间是下周2月24日，具体复工程度要看各地政策是否允许医疗机构开诊。
Q：中长期角度，通策医疗潜力更大？
A：通策医疗未来3-5年省内有蒲公英计划，预计新建100家医院，实现50%省内市场份额。另外省外存济医院将重点在5-6个进行布局。蒲公英计划2019年新开100家医院，今年预计新建20家医院。
八
风险提示
疫情控制低于预期。
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